力量钻石IPO：主营隐现不利变化 畸高净利不可思议

重要的主营业务之一金刚石微粉业务颓势已现，力量钻石通过高毛利率板块的爆发及成本费用的控制实现了净利润的正增长，真实情况远没有描绘的那么美好。

　　力量钻石是一家专业从事人造金刚石产品研发、生产和销售的企业，主要产品包括金刚石单晶、金刚石微粉和培育钻石。

　　2018年至2020年，力量钻石实现营业收入2.04亿元、2.21亿元及2.45亿元，实现归属母公司净利润分别为7213万元、6312万元及7300万元。借助2017年年底的一次重组及此后相关业务板块的爆发，公司向深交所创业板提出IPO申请，目前已经获得上市委的通过。公司此次拟募集5.9亿元，主要用于宝晶新材料工业金刚石及合成钻石智能化工厂建设项目。

　　不过，力量钻石最大收入来源的金刚石微粉业务隐约出现重大不利变化，在收入几乎没有增长的情况下，公司依靠畸低的成本、费用助推了净利润的增长，这不具有可持续性。

　　颓势隐现的主营业务

　　金刚石微粉是力量钻石营业收入中占比最大的业务。2018年至2020年，金刚石微粉的销售额分别为1.23亿元、9036万元及1.01亿元，毛利率分别为54.54%、48.24%及40.59%，呈现不断下降的趋势。

　　而且，这一业务更像是拼凑而来。起初，该业务并不属于力量钻石，而是由后者实际控制人邵增明及其家族控制的新源公司所有。力量钻石声称，为整合业务、避免同业竞争和减少关联交易，公司对新源公司的金刚石微粉业务进行收购，当时，该业务净资产为4597万元，交易对价（不含税）为4621万元。

　　据问询函回复，2017年，新源公司实现营业收入1.09亿元，净利润为1799万元，刨除剩余的砂轮业务，新源公司金刚石微粉业务为力量钻石的营业收入和净利润贡献巨大，如果没有这个整合，其营业收入将大幅缩水。当时整合的背景是，2017年，金刚线切割光伏大爆发，该业务进入了一个高景气阶段。

　　但即便是收购之后，力量钻石的金刚石微粉业务也面临重大不利因素，首当其冲的是价格大幅下跌。虽然无法获取完整的数据，但从美畅股份(79.590, 0.50, 0.63%)（300861.SZ）的招股书可见端倪，该公司是光伏线龙头，2017年至2019年，美畅股份的金刚石微粉平均采购价格分别为0.64元/克拉、0.82元/克拉和0.49元/克拉，线锯用金刚石微粉的价格已较高峰下跌超过40%，从过去几年看，光伏用线锯粉末价格已经大幅下跌。

　　据美畅股份年报，2020年金刚石线价格持续下跌，为47.6元/公里，较上年下降36%。处于金刚石线上游的金刚石微粉价格压力可想而知。

　　其次是失去光伏用线锯粉末市场至少半壁江山的风险。据美畅股份招股书，该公司2017年的国内市场份额分别为25%、56%、47%，而且凭借每公里金刚石线的原材料耗用量的优势，还在扩大市场份额。美畅股份声称，公司也在2018年自主研发金刚石微粉破碎技术，该技术研发成功后将实现产业链向上游打通。

　　2018年至2020年，力量钻石对美畅股份的销售额分别为2520万元、1092万元及1226万元，一旦美畅股份自己的技术获得突破，力量钻石在光伏切割金刚石微粉领域的空间将大大压缩。

　　这或许是公司在光伏切割金刚石微粉领域的一个缩影。2018年至2020年，力量钻石线锯用微粉的年销售额分别为9174万元、4762万元及4051万元，销售均价分别为每克拉0.54元、0.37元及0.31元，价格一路下跌。

　　力量钻石的金刚石微粉业务分研磨用微粉、线锯用微粉及其他工具用微粉，面对如此窘境，力量钻石或许通过低毛利销售维系整个金刚石微粉的业务稳定，从而避免在IPO申请过程中造成主营业务出现重大不利变化的局面。

　　根据创业板（注册制）相关规定，申请创业板IPO的企业需要主营业务、控制权和管理团队稳定，最近两年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大不利变化。

　　2020年，力量钻石的金刚石微粉销售收入较2019年增长1041万元，主要原因是受下游消费电子领域需求较大导致研磨用微粉销售数量、收入增长较快所致，但这种销售的质量并不高。

　　比如，力量钻石对蓝思科技(29.300, 0.44, 1.52%)（300433.SZ）2019年、2020年的销售额分别为1050万元及2903万元，销售产品为金刚石微粉，但毛利率只有17.87%和8.16%，远低于公司金刚石微粉当年的毛利率水平，尤其是在2020年，三分之二的收入在下半年确认，且回款速度并不快。

　　2019-2020年年底，力量钻石对蓝思科技的应收账款期末余额分别为1032万元和1857万元，账龄均为一年以内，2020年的销售额有一半以上未回款，力量钻石以低毛利率向蓝思科技赊销金刚石微粉是否在掩盖其主营业务可能出现重大不利的问题？

　　神奇净利率疑影重重

　　事实上，自2017年11月完成重组后，力量钻石的线锯微用金刚石微粉在经历了2018年的巅峰之后开始走下坡路，而公司则以高毛利率的培育钻石来填充。

　　这种态势延续到了2021年一季报。力量钻石声称，2021年一季度，公司营业收入、归母净利润分别为8445万元、4084万元，同比分别增长102%、324%。其原因主要为：2020年同期疫情基数低，2021年恢复正常；公司加大机器设备投入，金刚石单晶、培育钻石产能不断扩大，金刚石单晶价格上升明显，大颗粒培育钻石销售占比上升、价格和毛利率较高。

　　力量钻石甚至预计2021年半年报实现净利润为0.82亿元至1.02亿元，理由与一季报如出一辙。2021年一季度，公司净利润率接近50%，过去半年乃至此前的三年年报，力量钻石的净利润率都远超过同行竞争对手，这符合产业逻辑吗？

　　金刚石单晶和培育钻石领域的上市公司主要有中兵红箭(10.960, -0.25, -2.23%)（维权）（000519.SZ）、黄河旋风(5.830, -0.15, -2.51%)（600172.SH）及*ST金刚(2.190, 0.13, 6.31%)（维权）（300064.SZ）。金刚石单晶是力量钻石的第二大主营业务，2018-2020年的销售额分别为6203万元、8737万元及9938万元，毛利率分别为45.69%、35.32%及39.72%。同行竞争对手并没有披露金刚石单晶的毛利率，但披露了超硬材料的毛利率，2018年至2020年，中兵红箭超硬材料毛利率分别为37.31%、32.32%及35.39%，黄河旋风分别为23.08%、38.04%、及32.31%，*ST金刚分别为46.24%、31.07%、4.49%，力量钻石在大多数年份毛利率远超同行规模更大的竞争对手。

　　更令人惊奇的是培育钻石的业绩。2018年至2020年，培育钻石实现销售额1302万元、3511万元及3734万元，毛利率分别为48.49%、61.21%及66.88%。2020年，力量钻石大幅提高贸易经销客户销售比重，前三大客户均为经销客户，分别为洛阳艾美尔金刚石有限公司、郑州贝特星商贸有限公司、河南晶钰达贸易有限公司，销售额分别为655万元、495万元及307万元，合计金额为1457万元，占培育钻石营业收入的比重为39%。天眼查显示，河南晶钰达贸易有限公司注册资本为100万元，实缴资本为零。从客户及销售模式改变来看，其培育钻石的爆发尚需要时间的检验。

　　高毛利率业务的爆发让力量钻石的净利率冠绝同行。2018年至2020年，力量钻石净利润率分别为35.41%、28.53%及29.81%，同行排名第一的中南钻石过去三年净利润率分别为21.21%、16.38%、21.27%，黄河旋风及*ST金刚过去三年净利润率从未超过10%。

　　此外，力量钻石极低的员工成本费用也存在疑问。惠丰钻石（839725.NQ）是新三板挂牌公司，与力量钻石同处一县、同一行业，可比性较高。2018年至2020年期末，惠丰钻石员工数量分别为139人、137人、144人，支付给职工及为职工支付的现金为1076万元、1083万元及1192万元，人均工资现金支出分别为7.7万元、7.9万元及8.27万元。同期，力量钻石员工人数分别为267人、273人、335人，支付给职工及为职工支付的现金分别为1585万元、1759万元及1843万元，人均现金支出分别为5.9万元、6.4万元、5.5万元。同行业、同县办公的两家公司人均薪酬现金支出相差如此之大，这合理吗？

　　在谈到销售费用时，力量钻石表示，公司销售费用率接近同行业可比同期平均水平，具体来说，销售费用率高于中兵红箭，低于黄河旋风、惠丰钻石，处于行业平均水平。

　　但事实却非如此。中兵红箭业务较杂不具可比性，黄河旋风的销售费用中不含汽车运输及装卸费用（2019年该项占销售费用的20%）不具有可比性，而力量钻石过去三年销售费用率比惠丰钻石低。