涉足餐饮、布局月饼等品类冲击IPO 但五芳斋七成收入还看粽子

6月4日，在距2021年端午节前十天，短短两年三次更换保荐券商的浙江五芳斋实业股份有限公司（以下简称“五芳斋”）终于向证监会提交了招股书，公司正式申报上交所主板上市。

　　作为知名粽子产品品牌，五芳斋早在2019年4月就开始接受上市辅导，彼时的保荐券商是广发证券(15.030, -0.33, -2.15%)股份有限公司（以下简称“广发证券”，000776.SZ）；2020年1月，五芳斋又将保荐券商更换成了中国国际金融股份有限公司（以下简称“中金公司(60.830, -0.17, -0.28%)”，601995.SH）；不过公司与中金公司的合作未超过一年，2020年12月，五芳斋又将券商更换为了浙商证券(12.200, -0.63, -4.91%)股份有限公司（以下简称“浙商证券”，601878.SH）。

　　始于1921年，以制作粽子成名，成为首批“中华老字号”企业的五芳斋，在经过集体企业改制和民营化之后，公司已不仅仅是一家粽子生产企业。在多年发展后，五芳斋旗下还有餐饮门店、月饼、汤圆、糕点、蛋制品、其他米制品等业务线或产品线。

　　不过与很多老品牌一样，除了粽子与菜肴成品调理包、半成品调理包等产品外，五芳斋销售的月饼、汤圆、糕点、蛋制品、其他米制品等产品均靠代工厂进行加工生产。即使是赖以成名的粽子产品，五芳斋也越来越依赖代工厂生产。

　　作为生产季节性食品的企业，为了保障公司收入的稳定，五芳斋在高速服务区、高铁站以及商场等人流大的地方布局直营门店或加盟店，但这些门店却盈亏不一。2018年-2020年期间，公司的直营门店总数出现了下滑。通过委托加工拓展产品线，募资建设电商中心，“五芳斋”能否如愿转型成为一家互联网食品品牌呢？

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　　集体企业改制 历史沿革复杂

　　五芳斋的前身是由嘉兴市五芳斋粽子公司整体改组，并吸纳嘉兴百货、嘉兴肉类中心、嘉兴酿造、嘉兴农科院和582名自然人共同设立。从产权结构上来看，五芳斋是一家集体企业。在1998年成立之初，五芳斋还余留了52万股没有明确归属的股份，余留股在公司总股本中的占比为4.29%。

　　2001年-2004年期间，五芳斋股东进行了多次股权转让。公司的控股股东五芳斋集团的前身——远洋实业通过多次受让五芳斋集体或个人股东的股权成为了公司的控股方，到2004年3月，远洋实业持有五芳斋59.16%股份。此后，五芳斋的股权又进行了多次转让，2010年，五芳斋还通过转让股东朱之杰代持的4.29%的余留股，并由公司补缴注册资本将剩余收益纳入资本公积的形式解决了余留股的问题。

　　2011年，五芳斋集团还将集团旗下的餐饮、电子商务以及米业等9家公司通过增资的形式纳入了五芳斋的公司体系，以此增加五芳斋的业务线，并规避同业竞争相关问题。隔年的2012年，五芳斋接受了沪宁高速、光大金控创业投资有限公司（以下简称“光大金控”）等6家机构股东与2名个人股东的增资，增资时五芳斋整体对应的估值为13亿元。同年，五芳斋集团还以13亿元的估值转让了价值1.39亿元的股权。

　　2012年入股五芳斋的光大金控、常春藤投资等5名机构股东在2016年又以17亿元的整体估值将自身持有五芳斋的股权转让给了公司实控人的关联方远洋装饰。从五芳斋集团与2012年入股的宁波复聚签署的补充协议来看，五芳斋2012年引入新股东是为了推进企业上市，五芳斋集团与宁波复聚签署的补充协议触发条件就是企业要在2015年底实现上市。

　　同样在2016年，五芳斋集团以13.67亿元的整体估值，受让了嘉兴肉类中心持有的五芳斋125万股国有股权，在公司总股份中的占比为2.48%。在五芳斋漫长的历史沿革中，公司大股东五芳斋集团还通过受让自然人持股的形式减少了公司自然人股东的数量。不过截至2021年招股书发布日，五芳斋还拥有165名自然人股东。

　　五芳斋的历史沿革中，国有股份转让以及余留股处理等问题或将成为公司上市审核的重点。而公司实控人厉建平还曾经牵涉原嘉兴市实业资产投资集团有限公司董事长、党委书记冯水祥受贿罪、非法经营同类营业案件，更引发市场对五芳斋上市的进一步关注。

　　针对五芳斋的上述问题，《投资者网》也联系了五芳斋的董秘办求证，不过未能得到对方的回复。

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　　市场空间有限 自营渠道拓展不利

　　粽子是中华传统美食之一，有着悠久的历史，但与月饼一样都是典型的季节性食品，端午节之后市场需求就会大幅缩减。同时，在漫长的发展过程中，结合地方特产与口味偏好，粽子也发展出了诸多“派系”与口味偏好。具有代表性的有五芳斋所在江浙地区偏好的嘉兴鲜肉粽、北方蘸糖食用的北京糯米粽；此外还有山西黄米粽、陕西蜂蜜凉粽、南宁凉粽等品种。粽子的“甜党”、“咸党”在互联网上也有水火不容的态势，已连续多年成为端午节讨论的热门话题。

　　除了口味地域差异较大外，粽子的售价普遍不高，因此这个市场整体规模不大。据统计，2015年我国粽子市场规模为49.16亿元，到2019年增长至73.37亿元，年复合增长率为 10.53%；五芳斋在招股书中引用的报告预估到2024年，国内粽子市场规模也仅为102.91亿元。

　　而与月饼制作需要模具与烤箱不同，制作粽子只需要简单处理下材料后，就可以在家中制作，煮熟后即可食用。也因为粽子制作方便，同时不同地方口味不同，因此很多地方的商场、菜市场会在端午节之前提供包粽子的材料或者自制的成品粽子。因为粽子的制作方便，同时消费者偏好现包粽子，这使得本来就不大的粽子市场呈现十分分散的现状。

　　在精包装、粽子礼盒方面，竞争也十分激烈。目前市场上就有五芳斋、北京稻香村、真真老老、知味观等十数家品牌。在传统粽子之外，如星巴克、喜茶、奈雪等饮料品牌也会自制创意粽子，进一步瓜分这个本来就不大的市场。

　　在2018年-2020年期间，五芳斋在商场、高速服务区、高铁站等人流密集地区积极布局餐饮门店或销售门店，以应对公司收入季节性变化的现状，同时进一步扩大公司产品辐射的范围。

　　不过五芳斋的门店扩张却并不顺利，2018年-2020年期间，公司开设的直营店数低于关闭的直营门店数，因此五芳斋的直营门店数由2018年的203家下降到了2020年的169家。即使无疫情影响的2019年，公司的直营门店数还是较2018年少了20家。五芳斋合作经营店在开开关关后，2020年的门店数量也退回到了2018年的43家。与直营门店拓展不利不同，2018年-2020年期间，五芳斋的加盟店由38家增加到了40家；经销商门店由185家增加到了222家，增长了20%。

　　值得一提的是，截至2020年末五芳斋还在经营的169家直营门店中，逾100家在2020年出现了亏损，其中很大一部分亏损的门店在2019年也有亏损。在42家合作经营店中，超过一半的门店也出现了亏损。

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　　粽子销量下滑 电商比例偏低

　　受自营门店扩张不利加之地方口味限制，截至2020年末，五芳斋收入的55.82%依靠华东地区贡献。而在五芳斋销售收入的划分中，只有18.53%通过电商零售而来，且这部分直接向终端消费者销售的部分，五芳斋并未披露销售对象。因此华东地区消费者在线上、线下为五芳斋贡献的收入可能要超过55.82%。此外，与2018年卖出4.11亿个粽子相比，2019年公司销售的粽子总数减少了313.12万个；受疫情影响，2020年五芳斋更是只销售了3.66亿个粽子。

　　虽然五芳斋粽子的整体销量出现了下滑，同时公司粽子的产能有所上升，但五芳斋自主生产的粽子在当期公司生产的总粽子数中的占比却越来越低，公司越来越依赖代工厂为公司生产产品，部分代工厂的控制人还是五芳斋的股东。2018年-2020年，代工厂为五芳斋生产了11.66%、13.40%和25.01%的粽子。

　　除了利用代工厂生产粽子外，五芳斋还通过代工厂生产月饼、汤圆、糕点、蛋制品以及其他米制品等食品来拓展公司的产品线。截至2020年末，粽子产品仅为五芳斋贡献了70.77%的收入，其中17.82%的收入，由代工厂生产的月饼系列、蛋制品、糕点及其他产品提供。

　　在五芳斋计划募资10.56亿元建设的5个项目中，仅不足50%的资金用于生产线的建设和升级，其他的4.65亿元用于建设数字产业智慧园（即仓储与电商中心）和研发中心。数字产业智慧园建设项目，五芳斋旨在增强公司的仓储与物流能力，同时通过电商中心的建设，进一步强化公司电商业务发展，提高电商业务销售收入。

　　值得一提的是，在五芳斋10.56亿元的募资中，有9000万元拟用于补充流动资金。不过自2018年6月-2021年3月，五芳斋进行了4次分红，合计分红金额高达2.53亿元。这也令外界对其募资的必要性存有一定疑惑。

　　针对上述问题，《投资者网》也试图向五芳斋的董秘办求证，不过未能得到回复。